台股交易市場結構由早期一般散戶投資人交易為重心，逐漸轉變成以法人交易為主，其中又以外資交易比例為重，因此外資交易對台股具有息息相關之影響力，而外資在借券交易上更是引起一般投資人之關注。借券交易在台股的發展過程較信用交易交易晚，故對其探討的文獻也較探討信用交易者少，本次研究以2016年累積借券餘額前十大個股為樣本，期間為2007年1月2日至2016年12月30日之借券餘額及借券賣出日資料的變動是否會影響股價之波動，並利用GARCH-Copula模型進行實證研究。
實證分析結果顯示，借券餘額及借券賣出的變動對個股股價的影響，呈現兩種不同的關係，就借券餘額來說，其變動率對個股股價報酬率呈現正向關係，即當借券餘額變動率增加時，報酬率同時也會增加，此結果呼應主管機關對外宣導借券並不等於借券賣出的說法；而借券賣出變動率的結果顯示卻是與股價報酬率呈現負向關係，與國外文獻及部份國內文獻之實證發現借券賣出對股價有負面影響的結果相同，即借券賣出愈多，股價報酬率呈現下降趨勢，由此可知借券交易及借券賣出的多寡對股價報酬率的影響性。本文的實證結果亦可做為政策及投資實務上的參考。

In the early stage of Taiwan’s stock exchange the majority of the market players were individual investors. Over the years, the market has gradually become dominated by institutional investors among which foreign participants claim the lion’s share. Foreign investment therefore has a significant influence over Taiwan’s stock market. Of all the types of transaction and trades engaged in by foreign institutions, securities borrowing and lending (SBL) have drawn particular attention by general investors.  SBL transactions started in Taiwan later in time than margin trading. Because of that, literature regarding SBL is not as prevalent as that of margin trading. 
The thesis of this paper is based upon research concerning the relationship between a stock’s pricing behavior and the change in its lending balance, as well as the change of the number of shares under lending status being sold. The top ten individual stocks which had the highest cumulative lending balance at the end of 2016 in Taiwan were selected as samples. During the time period of December 30, 2016 through January 2, 2017, each of the samples’ price movements was analyzed daily against the variance of each sample’s lending balance and the number of shares sold on borrowed stocks from the previous trading day. Actual market data was factored into the GARCH-Copula model to see if any and what type of relationship existed.
The empirical test resulted in two different relationships. From the perspective of securities lending balance, the delta had a positive relationship with its stock price:  when a stock’s lending balance increased so did its rate of return. On the other hand, the increase of number of shares sold on lending status exerted a negative impact on its stock’s price. The result is consistent with research finding in foreign and some domestic publications. In other words, when more borrowed shares were sold, the rate of return of the stock tended to deteriorate. Based on the above, it cannot be ignored how the volume change of securities borrowing and lending transactions and the trades made on such borrowed securities can directly impact the profit rate of a stock.The empirical test results described in this paper can be applied as a reference for policy making as well as practical investment decision making.

目  錄
目  錄	I
表目錄	III
圖目錄	V
第一章　緒論	1
第一節   研究背景及動機	1
第二節   研究目的	4
第三節   研究架構與流程	6
第二章　理論與文獻探討	8
第一節	 有價證券借貸發展沿革及簡介	8
第二節   有價證券借貸市場現況	10
第三節   其他各國有價證券借貸制度	20
第四節   文獻評析	27
第三章　研究方法	31
第一節   研究資料來源與說明	31
第二節   GARCH模型	32
第三節   COPULA定義與相關概念	34
第四節   COPULA函數類型	38
第四章　實證結果與分析	42
第一節   基本敘述統計分析	42
第二節   實證結果分析	53
第五章　結論與建議	71
第一節   結論	71
第二節   建議	72
參考文獻	74

 
表目錄
表1  台股投資人交易占比	2
表2  借券系統外資參與程度	4
表3  各國有價證券制度整理	24
表4  2016年累積借券餘額前十大個股	32
表5  個股報酬率的敘述統計量分析	42
表6  2011年至2016年最後交易日借券賣出餘額	52
表7  2011年至2016年最後交易日借券餘額	52
表8  2011年至2016年最後交易日借券賣出餘額占借券餘額比例	53
表9  2002-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	54
表10  2303-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	54
表11  2311-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	55
表12  2317-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	55
表13  2330-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	56
表14  2353-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	56
表15  2409-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	57
表16  2883-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	57
表17  2888-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	58
表18  3481-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	58
表19  借券餘額與股價報酬實證結果彙總表	59
表20  2002-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	60
表21  2303-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	61
表22  2311-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	62
表23  2317-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	63
表24  2330-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	64
表25  2353-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	65
表26  2409-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	66
表27  2883-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	67
表28  2888-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	68
表29  3481-不同COPULA函數的 KENDALL’S TAU	69
表30  借券賣出與股價報酬實證結果整總表	70


 
圖目錄
圖 1  研究流程	7
圖 2  定價及競價交易流程	13
圖 3  議借交易流程	14
圖 4  交易所借券系統借券餘額	15
圖 5  證券商辦理有價證券借貸示意圖	16
圖 6  證券商辦理有價證券借貸新增券源示意圖	17
圖 7  證券商/證金自辦借券餘額	19
圖 8  GAUSSIAN COPULA蒙地卡羅500次產生隨機變數分佈圖	39
圖 9  STUDENT-T COPULA蒙地卡羅500次產生隨機變數分佈圖	40
圖10  CLAYTON COPULA蒙地卡羅500次產生隨機變數分佈圖	41
圖11  2002股價報酬與借券餘額變動相關變化	43
圖12  2303股價報酬與借券餘額變動相關變化	44
圖13  2311股價報酬與借券餘額變動相關變化	44
圖14  2317股價報酬與借券餘額變動相關變化	44
圖15  2330股價報酬與借券餘額變動相關變化	45
圖16  2353股價報酬與借券餘額變動相關變化	45
圖17  2409股價報酬與借券餘額變動相關變化	45
圖18  2883股價報酬與借券餘額變動相關變化	46
圖19  2888股價報酬與借券餘額變動相關變化	46
圖20  3481股價報酬與借券餘額變動相關變化	46
圖21  2002股價報酬與借券賣出變動相關變化	48
圖22  2303股價報酬與借券賣出變動相關變化	49
圖23  2311股價報酬與借券賣出變動相關變化	49
圖24  2317股價報酬與借券賣出變動相關變化	49
圖25  2330股價報酬與借券賣出變動相關變化	50
圖26  2353股價報酬與借券借出變動相關變化	50
圖27  2409股價報酬與借券賣出變動相關變化	50
圖28  2883股價報酬與借券賣出變動相關變化	51
圖29  2888股價報酬與借券賣出變動相關變化	51
圖30  3481股價報酬與借券賣出變動相關變化	51
圖31  2002 動態相關變化	60
圖32  2303 動態相關變化	61
圖33  2311 動態相關變化	62
圖34  2317 動態相關變化	63
圖35  2330動態相關變化	64
圖36  2353動態相關變化	65
圖37  2409動態相關變化	66
圖38  2883動態相關變化	67
圖39  2888動態相關變化	68
圖40  3481動態相關變化	69

一、	中文文獻
1.	李志宏(2013)，「我國證券借貸相關制度對集中市場之影響」，期末報告，臺灣證券交易所委託研究，2013年4月30日。
2.	李志宏(2015)，「我國證券放空總量管制制度對集中市場績效之影響」，期末報告，臺灣證券交易所委託研究，2015年3月。
3.	李志宏(2016)，「我國有價證券借貸市場參與者競爭動態分析及建議」，期末報告，臺灣證券交易所委託研究，2016年1月。
4.	吳成俊(2001)，「成立我國證券借貸中心之探討」，台灣證券交易所，2001年11月，頁4-6。
5.	林崇英(2012)，「我國證券借貸與信用交易制度概述」，證交資料，第599期，2012年3月，頁66-67。
6.	周允文(2012)，「淺談證券商辦理有價證券借貸業務」，有價證券借貸專刊，2012年4月15日。
7.	陳建宏(2011)，借券交易對股價變化影響研究，國立臺灣大學社會科學院經濟學系在職專班研究所碩士論文。
8.	陳家懿(2012)，借券賣出與股價報酬之實證研究，國立中央大學碩士研究論文。
9.	張尹亭(2015)，借券交易對台股股價之影響，國立臺北大學國際財務金融碩士在職專班研究所碩士論文。
10.	練有為(2009)，「外資借券對台灣股市之影響－以2004-2008為研究期間」，永豐金融季刊，44期，頁31-45。
11.	賴冠宇(2016)，「淺談證交所借券系統及證券商辦理有價證券借貸業務」，證券服務，653期，頁52-61。	
二、	英文文獻
1.	Boehmer, E., C. M. Jones, and X. Zhang (2008), “Which shorts are Informed,” Journal of Finance, Vol.63, pp. 491–527.
2.	Brooks, C. (2008), Introductory Econometrics for Finance, Cambridge University 
3.		Cohen, L., K. B. Diether, and C. J. Malloy (2007), “Supply and Demand Shifts in the Shorting Market,” Journal of Finance, Vol. 62, issue. 5, pp. 2061-96。
4.	Dickey, D.A. and W. A. Fuller(1981), “Likelihood Ratio Statistics for Autoregressive Time Series with a Unit Root,” Journal of Econometrica, Vol. 49, pp.1057-1072.
5.		Diether, K. B., K. H. Lee, and I. M . Werner(2008), Short-Sale Strategies and Return Predictability, Review of Financial Studies ,Vol. 22 Issue 2, pp. 575-607.
6.		Nagel, S.(2005), Short Sales, Institutional Investors and the Cross-Section of Stock Returns, Journal of Financial Economics, Vol. 78, Issue 2, pp. 277-309.
7.		Saffi, P. A. C. and K. Sigurdsson(2011), Price Efficiency and Short Selling”, Reviews of Financial Studies, Vol. 24, Issue 3, pp. 821-852.
三、	其他
1.	證券商辦理有價證券借貸業務管理辦法，金管會。
2.	證券商辦理有價證券借貸業務操作辦法，臺灣證券交易所。
3.	臺灣證券交易所股份有限公司有價證券借貸辦法，臺灣證券交易所。